コーポレート・コントロールと買収

コーポレート・コントロールと買収

コーポレート・コントロールと買収

 金融証券は、企業の決定やコントロール権をもたらす。

 

 たとえば

 

・株主は経営者を監視し、経営者に動機付けを行い、組織に規律を
与えて戦略を監督する取締役を選出したり更迭する権利を持つ。

 

・企業の資産を大量に売却したり、吸収合併されるなどの決定は、
株主の了解がなければ行えない。

 

・債権者は、債務不履行に陥った企業の資産を売却させることがで
きる。

 

・債権者は債務者に対して契約に付帯する条件を履行させる権利を
持ち、アメリカではさらに第11条破産に基づく再建案を承認したり
拒否したりもできる。

 

 証券や株式に関する権利は、業績の悪い企業の経営者や取締役の
クビをすげ替えるコトができるので、法人支配を目的とした市場
(マーケット・オブ・コーポレート・コントロール)を形成する基
礎となっている。

 

 合併、買収、テイクオーバー(乗っ取り)、LBO(レバレッジ
ドバイアウト)、、、1980年代にアメリカに盛んになったこの市場
は、現在やや沈静化しつつある。

 

 だがしかしその時に編み出された様々な経営者の防衛手法は未だ
強固に生き続けており、そのことが経営者への規律付けやインセン
ティブ付与を弱めている。

 

 そういうわけだから、投資家や銀行などの債権者は自らの資産保
全のために、企業の経営者を監視したり経営者にインセンティブを
与える新たな方法を模索し始めた。

 

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■コントロールの力学
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 業績の悪い企業の株主には、二つの選択肢しかない。

 

 それはつまり「株式売却」と「効果のない意思表明(文句)」で
ある。

 

 だがしかし低迷企業の株式なんて、高くは売れない。

 

 また持ち株比率が少なければ、発言もただの遠吠えになってしま
いがちである。

 

 だから力のない株主は、何とか力を持って発言しようとする。

 

 その方法が「テンダー・オファー」と「委任状獲得」である。

 

 

●「テンダー・オファー」

 

 テンダー・オファーとは、その企業の株主に対して買い取り価格
を提示し、それを買い取ることで企業のコントロール権を得ようと
いう方法である。

 

 たとえば「A社の株式を一株○○ドルで、資本比率40%まで買
い取る」というオファーを株主に提示し、それを買い取る。

 

 そうして無能な経営者や取締役を更迭し、新しい経営者と取締役
をその企業に送り込むのである。

 

 テンダーオファーは企業の外部の者による乗っ取りの一種である。

 

 

●「委任状獲得」

 

 株式会社は株主総会を開かねばならない。

 

 だが広く薄く分散して株式が所有されているような大企業の場合、
それに参加する株主は少数である。

 

 だから総会を開く場合にはその通知と、株主としての投票権を誰
にゆだねるかという「委任状」が株主に送られてくる。

 

 総会に出席しない株主は自分の権利をその委任状によって誰かに
託すことができるのだ。

 

 この委任状は通常は現経営陣が大量に受け取ることとなる。

 

 だがしかし業績が悪い場合、経営陣を刷新しようと言う勢力が委
任状を獲得してコントロール権を得ようとする。

 

 もちろん現経営陣も委任状を集めようとするわけだから、つまり
「委任状獲得競争」によって企業のコントロール権が決まるわけで
ある。

 

 委任状獲得競争は膨大なコストがかかる場合が多いし、前にも述
べた通りフリーライダー問題が起こるから、競争を仕掛ける方が勝
利するのは難しい。

 

 だがしかし、それでも株式を買収するよりは費用が少なくて済む
という利点もある。

 

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■買収プレミアム
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 テンダーオファーなどによってテイクオーバーが起こる場合、株
式や債権を売り渡した株主には、通常の株価より30-50%高い買い取
り代金が支払われる。

 

 これを買収プレミアムというが、時には100%を越えることもあり、
ナビスコ社の買収の時には40ドル代で取り引きされていた同社の株
式に108ドルもの価格が付いた。

 

 またブリジストンがファイヤーストーンを買収した時には、ファ
イヤーストーン社の株式の時価総額10億ドルにたいして26億ドルの
資金が用いられ、株主はおよそ160%もの買収プレミアムを受け取っ
た。

 

 しかし買収を行った企業の株価には殆ど大きな変化はなく、買収
そのものによって利益を得るのは、買収された企業の元株主だけの
ようである。

 

 買収プレミアム発生源とは、一体なんだろうか?

 

 買収プレミアムの発生は、買収企業が「大帝国」を築くための欲
望にかられた乱暴な行為であると見ることができる。

 

 買収した企業が果たしてプレミアムに見合うだけの利益をあげる
ことができるかどうかは、不確定なことである。

 

 だから買収に費用がかかりすぎると、買収を行う企業の業績は悪
化するかも知れない。だから株価は下がったりする。

 

 また買収プレミアムの存在は、買収される企業の株価が実際より
低く評価され放置されているという可能性もある。

 

 すなわち「やりようによってはもっと儲かるはずの企業だが、経
営者がボンクラでどうしようもない」から株価は低迷していたので
あって、経営者が違っていたら株価はもっと高くても妥当だ、、、
ということである。

 

 また買収プレミアムは、その企業のキャッシュフローの請求権と
それまでに他人の受け取っていた価値の移転であると考えることも
できる。

 

 すなわち買収された企業の従業員の総賃金は、買収される前より
たいてい低くなる。それがつまり買収プレミアムの一部を埋め合わ
せるというわけだ。

 

 また変わった説としては、買収時に増えた負債が節税対策になり、
買収プレミアムの一部を埋め合わせるということもある。

 

 だがしかし、それでも買収プレミアムを全て埋め合わせることは
できない。

 

 買収プレミアムの埋め合わせは、同業種の企業を買収し、効率的
な経営規模拡大利益と、それに伴って不要になった資産の売却によ
って賄われるモノだと考えられる。

 

NEXT:テイクオーバーの防止策

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