バイ・アウト!

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巨大企業の買収
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 本当によい事業資金の調達方法とはなんだろうか?
 1980年代、コーポレート・コントロール(企業金融)と言う分野
この問題が浮上した。

 

 というのも企業の金融構造や所有、そしてコントロールに関して、
とんでもない事態が山ほど起こったのだ。

 

 それは巨大企業の合併、買収、敵対買収、マネジメント・バイア
ウト(MBO)、バストアップ、スピンオフ、コングロマリットの分解、
などという、企業グループの根本的な解体と再編成であった。

 

 企業はまるでリンゴかナシのように気軽に売り買いされ、そして
粘土のように分解されたりくっつけられたりした。

 

 小さな会社が大きな企業を併呑すると言った驚天動地のとんでも
ない買収でさえ、当初こそ話題になったが次第に普通のこととなっ
た。

 

 1980年代に起こった有名企業の大きな合併を少し列挙してみると
こうなる。

 

・ジェネラル・エレクトリック社はRCAとNBCテレビネットを
買収した。
・たばこのRJレイノルズ社は、食品・製菓コンツェルンのナビス
コ社を買収した。
・日本のブリヂストン社はファイヤーストーン社を買収し、ミシュ
ランもグッドリッジを買収した。
・ソニーはCBSレコードとコロンビア映画を買収し、松下電器は
MCAを買収した後売却した。

 

 こういった激しい企業買収の結果、最盛期の1986年にはアメリカ
企業の10%以上の資本の所有者が交代したという。

 

 またこの時期には「乗っ取り屋」による「敵対買収」も盛んで、
数々の公開(強制)買収が行われた。

 

「敵対買収」というのは買収先企業の株主に、市場価格の何倍もの
価格を提示して買収し、企業の所有権(あるいはコントロール権)
を手に入れるというモノである。

 

 だがその「流行」が今度は企業の経営者グループの危機感をあお
り、経営者による自社株式の買収と株式の公開取引の停止(MBO:
マネジメント・バイアウト)の流行を呼ぶこととなった。

 

 こうした買収や乗っ取りの流行の後、企業は必要な事業部だけ残
しその他の事業部を売却したり(バスト・アップ)、社内の有望な
部門を独立会社として分離したり(スピン・オフ:株主には新会社
の株式を配分)した。

 

 こうした動きは、1960年代に進んだ企業のコングロマリット化
(異業種企業を同一資本下においてコントロールする集団化)を解
体し、企業のフォーカス化(逆多角化)を進めるモノであった。

 

 つまり1980年代にはもう企業は多角化するより専門分野に特化
する方が収益性が高いという事実が明らかになってきていたのであ
る。

 

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■負債の増加
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 アメリカにおけるこうした企業支配関係の変化の多くは、それに
関係した企業の金融構造にも大きな変化をもたらした。

 

 企業買収家(乗っ取り屋)や自社株買収に動いた経営者が利用し
た資金の多くはいわゆる「ジャンク・ボンドjunk bonds」で合った。

 

 ジャンク・ボンドとは、債務不履行になる確率の高い債権である
が、このようなボンドは自己資本に対する企業総価値の比率(ファ
イナンシャル・レバレッジ)を高めるためにもちいられた。

 

 というのも乗っ取り企業から企業乗っ取りを阻止するためには、
企業が自社株を買い占めて市場で公開取引できないようにすること
が非常に有効だったので、企業はそれを行った。

 

 そして多くの企業はそのための費用を借入金でまかなったのであ
る。これを
「レバレッジド・バイアウト(LBO)」
という。

 

 因みにleverageとは「てこの作用」のことで、LBOは借金をし
て自己資本比率を上げ「てこ入れ」するということである。

 

 乗っ取り屋の予防防衛も兼ねたストック・オプションや社員持ち
株制度(ESOPs)のための自社株取得も積極的に行われ、それも殆
どが借入金を用いて行われたので、これらの動きを
「借入れによる資本再構成(レバレッジド・リ・キャピタリゼーシ
ョン)」
という。

 

 企業が買収・合併によって姿を消したり、自社株を買い戻したり
完全な非公開会社(株式の流通0)に移行したりしたせいで、株主
資本は減少し、アメリカの製造部門企業の総資産に対する株主資本
の比率は49%から40%に下がった(1980→1989)。

 

 そして1984年と1985年だけで、アメリカの発行済株式の約10%
(時価)が回収され、かわりに負債が大幅に増えた。

 

 

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■ドレクセル・バーナム・ランバート証券の倒産
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 1980年代のこういった動きの陰の主役は、ジャンクボンド市場の
創始者であるドレクセル・バーナム・ランバート証券のマイケル・
ミルケンであった。

 

 ミルケンは1970年代末、それまで債券格付け会社によって「不確
実で危険」だとされて売り出せずにいた、もう一つ業績の上がらな
い企業の発行するランクの低い債券(つまりジャンク・ボンド)を、
通常の四五倍の手数料を取ることで自分の証券会社で売り出せるよ
うにした。

 

 そういった債券の発行は、資金調達手段に窮していた怪しい会社
にとっての唯一の手段であったし、その危険だがはるかに高い利回
りは投資家達を魅了したから、ジャンク債市場はにわかに立ちあが
り、ドレクセル証券は膨大な利益を得た。

 

 1980年代初めにはジャンクボンド市場は大市場に成長し、普通の
優良企業もこの市場を利用して「劣後債(利率は高いが債務履行の
順位の低い債券)」を発行しだした。

 

 1982年にはジャンクボンドによるMBO(マネジメント・バイア
ウト:経営者による自社株買収)資金の調達や、企業乗っ取りのた
めの資金調達も開始され、ドレクセル証券とミルケンは巨大な利益
を上げる時代の寵児となった。

 

 だがしかし、あまりにもハイリスクなジャンクボンドの発行は、
ついに破綻をきたし始めた。

 

 そしてジャンクボンドの発行を一手に引き受け、市場支配力を独
占していたことが逆に災いした。

 

 つまりミルケンとドレクセルはハイリスク・ハイリターンの証券
を追い求めた結果、何だかよくわからないキャッシュフローに対し
ても債権を設定し、それを売り出し始めたのだ。

 

 これは言ってみればもう、マッチ・ポンプ状態であった。

 

 そうして1986年にはインサイダー取引でミルケンの関係者が有罪
となった。

 

 そして1988年には政府もミルケンとドレクセルをインサイダー取
引や株価操作、証券取引委員会への虚偽報告、記録文書の偽造、詐
欺行為、証券法違反の疑いなどで検挙し、結局ドレクセルは破産、
ミルケンは禁固十年の判決を受けることとなった(1990年)。

 

 こうして1990年のレバレッジド・バイアウトは前年の十分の一の
レベルにまで減少し、それによって借金をしすぎた企業は資産の売
却や新株発行などの手段で負債を減らし始めた。

 

 1980年代に始まった大規模な企業買収合戦や企業再編は、そうし
てようやく沈静化したのであった。

 

 

(つづく)
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         今週のどうでもいい話

 

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 この辺を読んだ二年半前は、まだ企業買収はどこかよその国の話
のように思っていましたけど、何かもう最近は当たり前になっちゃ
っいましたねえ、、、、

 

 今は営業黒字の会社でも資産として持っている株価が反落して、
ジャンク・ボンド抱えているような感じ。

 

 黒字の会社を手放したら手元に残るのは赤字部門ばかりだという
のに、大変な時代になりました。

 

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