貸し手の監視インセンティブ

貸し手の監視インセンティブ

貸し手の監視インセンティブ

所有者の監視インセンティブ(復習)
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 株主というのは「額面」では企業の所有者であるとされている。

 

 だがしかし企業の株式が細かく分散所有されるに従って、株主の
要望は経営陣によって拒否されることが多くなった。

 

 たとえばアメリカのロスペロー氏は、自らの企業を売却する代わ
りにGMの大株主となったが、取締役に就任してもGMの経営を変
革する事はできなかった。

 

 またブーン・ピケンズは、トヨタ自動車のライトを作っている小
糸製作所の株式を26%取得したが、同社の会計帳簿を見ることさえ
拒否され、訴訟では勝ったが同社の経営には何の影響も及ぼすこと
ができなかった。

 

 彼らは結局、市場価格より少し高めの金額でその株式を売り渡す
しかなかった。

 

 本来所有者であるはずの株主が、企業の経営者や取締役会を監視
したり彼らに自らの要望を実現させるよう働きかけるインセンティ
ブが低い水準に止まる理由は、一つには

 

「監視コストに比べて、そのリターンがわずかである」

 

ということであり、また

 

「自分達以外の多くの株主が監視活動に協力しなかった場合、それ
は結局自分の投入した努力を他の株主に分け与えているだけである」

 

という「フリーライダー(ただのり)問題」が起こるからである。

 

 フリーライダー問題がある時、供給量は需要量をたいてい下回る。

 

 例えば都会に公園が少ないのは、自分の土地を公園として提供す
る市民が少ないからである。

 

 公園という場所はなんだかんだ言っても開放された場所で、その
利益は周囲の人々に及ぶ。

 

 が、その利益に対して所有者に対して何か還元しようと言う利用
者は少ない。

 

 つまり大抵の人がフリーライダーで殆どの人が公園を維持する費
用を負担しようとしないから、公園を提供しようという人間は少な
いのである。

 

 そういうわけだから株式が分散所有されているとき、その株式の
価値を維持したり高めたりするための監視インセンティブは必要水
準を下回ることになる。

 

 そういう視点から株主の監視インセンティブを高めるための方法
として考えだされたのが、LBO(レバレッジド・バイアウト)協
会である。

 

 レバレッジド・バイアウト協会とはつまり、ある企業の株主が集
まってその企業の株式を市場から買い上げ、株式の保有比率を十分
に高めて株主の権利を行使すべく取締役会に代表を送り込むという
方法であるが、そうでもしないと取締役会も経営者も自らの取り分
や部下の取り分を増やそうとばかりするわけである。

 

 

 結局株主が企業の経営を糾すには、経営者や取締役会をいつでも
罷免したり解雇できるだけの比率の株式を所有していなければ、ど
うしようもない。

 

 つまり経営者のモラルハザードを防ぎ、経営者に私腹を肥やす以
外のインセンティブを与えるには、「倒産」と「解任しかないよう
である。

 

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■貸し手の監視インセンティブ
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 投資家は企業の業績を監視するインセンティブを持つ。

 

 特に海のものとも山のものともわからないコンピューター関連企
業に投資を行い企業を育成するベンチャーキャピタリストは、その
企業が大きな会社になってもその監視の手を緩めない。

 

 例えばiMacでおなじみのアップル社のベンチャーキャピタリ
ストは、創業者であるスティーブ・ジョブズを突如解雇した(現在
は暫定CEOとして復帰)。

 

 だが貸し手の側にもまた、企業の業績を改善するために企業を監
視するインセンティブがある。

 

 大企業であっても外部資本の大半を長期銀行ローンが占める場合
には、銀行は企業の行動を監視するべく取締役会代表を送る場合が
多い。

 

 あるいは航空会社のような企業に金を貸す場合は、担保として飛
行機を抑えるという条項を盛り込んだ融資が行われる場合が多い。

 

 このような慣行のよく用いられるひとつのバリエーションとして、
「長期リース」がある。

 

 例えば航空会社に融資を行う代わりに銀行が飛行機を買い、それ
を航空会社に長期リースする(一定期間後に航空会社はその飛行機
を割安で購入できる権利を認めている場合もある)。

 

 このようなリースはほとんど融資と同じことになる。

 

 というのも航空会社は一定期間にわたって契約の定めの額の支払
いにコミットし、不履行の場合には航空機を失うからである。

 

 実際にアメリカのトランス・ワールド航空は、1991年支払い不履
行でリースされた航空機を掻き入れ時に差し押さえられる寸前であ
った。

 

 そういうふうな形で企業への貸し手も企業を監視する。

 

 

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■債務不履行と破産のコスト
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 企業がもし負債に対して予定通りに返済ができないようになった
場合、貸し手は借り手に返済猶予期間を与えるか、それとも破産に
持ち込んで取り立てられるだけをとるかを選択しなければならない。

 

 企業破産に持ち込めば回収できる資産は中古不動産や中古資本財
のみに過ぎない。

 

 だが一方営業を続ければ、企業にはそれ以上のものが残る。

 

 たとえば知識豊富な経営者と従業員のチーム。商標とブランド名。
事業運営システム。確立された供給者(サプライヤー)と顧客の関
係。

 

 また企業の破産にはコストがかかる。

 

 例えば処理に当たる弁護士の費用。企業の資源に対する請求者、
つまり株主、銀行、債権者、労働者(組合)、等々の調整にもコス
トがかかる。

 

 たとえ破産になる以前においても、破産しそうだということがわ
かるとそれによって準レントが失われる恐れから、投資が過小にな
る可能性が生じる。

 

 信用の減少はリスクプレミアムを増すことになるから、資金を調
達するにもサプライヤーからの掛け売りにも、以前よりコストがか
かるようになった。

 

 エクイティに対する負債の比率増を大きくなればなるほど、企業
が債務を履行しない可能性は高まり破産に伴うコストの期待値も大
きくなる。

 

 

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■第11条破産{会社更生法}
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 アメリカで破産法第11条が適用されると、企業は債権者から保護
される。

 

 すなわち債権者は資産の差し押さえや、未払い分の生産を即時に
強制することはできなくなる。

 

 第11条を宣言後に生じた負債には優先権が与えられ、企業は収益
性の回復を図ることができる。

 

 つまりこの規定は、負債さえなければ通常に営業できる企業の持
つ中古不動産などの固定資産以外の価値を保全する目的があり、効
率性を保つために存在する。

 

 言ってみればこれは、前述した「債務超過による過少投資の問題」
の解決策と同じ考え方である。

 

 だがこの第11条破産も、強制破産に比べればコストは小さいが、
しかし膨大なコストがかかる。

 

 企業の再編成費用、破産弁護士の費用などなど、、、

 

 破産処理が長引けば長引くほど、弁護士以外の誰も利益を得られ
なくなっていく。

 

 だからそういう場合は第11条が存在することを前提として、債権
者達は非公式の「債務変更」を交渉し、より多くの金を取り返そう
とすることになる。

 

 すなわち「強制破産」による債権の法的な優先順位は

 

   優先社債(負債)
 > 破産弁護士の費用
 > 税金 
 > 労働者への賃金支払い
 > 劣後債権
 > 優先株
 > 普通株

 

であるが、実は一番下位の普通株所有者に「強制破産」を申請でき
る権利がある。

 

 だから企業が倒産した場合、株主の手元には何も残らないはずで
あるが、倒産手前の企業が債務超過の場合、株主が

 

「破産させるぞ!」

 

と脅しをかければ、一番上の債権を持つ者は債権が全てパアになる
可能性が高くなり、

 

「それなら債権をいくらか放棄しよう」

 

ということになり、なんと劣後債(つまり利率は高いが、返済が優
先社債より後回しになる社債)の保有者や一般株主まで何割かの資
金を回収できてしまうようなことがよく起こる。

 

 企業が倒産した場合、普通株の保有者には法的な請求権がないの
に分け前をうけとることができるのは、結局「第11条破産」を宣
言できるという権利によるものである。

 

NEXT:戦略的な資産破壊と自己資本比率

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